歌华有线：迎来第二轮资本开支高峰

歌华有线公告，获得北京市财政专项资金1.26亿元，补贴2009年推广30万户高清交互电视的机顶盒开支，补贴比例为35%，歌华有线将在5年内平均摊销，计入补贴收入。

获得高清机顶盒补贴款，符合市场预期

歌华有线此次获得北京市政府1.26亿元的高清机顶盒补贴款，事项以及幅度符合市场预期。北京市政府对歌华有线发展高清互动业务时的机顶盒开支，补贴比例为35%，和数字化整转的补贴比例基本一致，数字化整转时每户补贴100元，对应目前300元/台的机顶盒价格，补贴比例约33%。

高清交互推广速度超出预期

歌华有线于2009年9月18日正式启动“高清交互数字电视应用工程项目试验示范小区计划”，先期在北京朝阳、石景山部分小区不收费发放高清交互机顶盒。至12月9日，共推广了57个小区，发展用户71837户。歌华管理层多次公开披露其高清交互电视推广计划，即2009年发展30万用户，2010年新增100万户，2011年新增130万户，总计260万户。但由于高清交互机顶盒的成本昂贵，而高清互动业务的盈利模式并不成熟，因此，尽管从技术也业务的发展趋势来看，高清互动业务是有线运营商的战略性业务，但发展速度并不需要这么快。而此次北京市政府对歌华2009年的30万高清交互机顶盒进行补贴，表明歌华2009-2011三年的推广计划并非务虚。

歌华有线迎来第二轮资本开支高峰

高清互动是战略性业务，投入期拖累短期业绩

有线电视技术的发展经历了模拟到数字(标清，DVD)，未来将从标清过渡到高清，从单项过渡到双向(交互)。高清互动是未来的5-10年视频业务的主要方向。目前全国已经有13个高清频道供不收费收看，深圳的天威视讯也在2009年9月28日启动了这一计划。收看高清电视，除了需要高清机顶盒，还需要高清电视机。高清电视的显示格式是16：9，清晰度是标清的5倍，具有最佳的视觉体验。

而对于有线网络运营商而言，发展这一业务需要赠送高清交互机顶盒，成本非常昂贵，歌华首批30万高清交互机顶盒的价格为1200元/台(根据补贴倒推)，资本开支3.6亿元，2010-2011年，分别按照机顶盒价格各下降10%计算，结合歌华100万和130万户的推广计划，资本开支分别需要10.8亿元和12.6亿元，推广260万户的机顶盒开支总计27亿元，即使扣除财政补贴的35%，公司层面也需要承担17.55亿元的资本开支。按照5年进行摊销，短期内对公司的利润够成巨大的压力。

当然，以上我们只是简单的考虑了成本，并未考虑高清互动业务对ARPU的提升，以及推广的具体形式。1、关于对ARPU的提升，我们认为短期内影响很小，可以忽略不计。2、关于推广的形式，对资本开支和净利润的影响非常巨大，典型的几种模式。(1)天威模式，通过预订交互业务+租赁机顶盒的方式，可以弥补机顶盒的成本，但是推广的速度比较慢。(2)歌华模式，目前采取赠送机顶盒的方式，优点是推广的速度快，缺点是开支巨大。

下调2009-2011年盈利预测

在歌华目前的模式下，用户有三种选择：(1)用原来的标清机顶盒就可不收费置换一台高清交互机顶盒；(2)缴纳150元(可使用4年，不退还)获得高清交互机顶盒；(3)缴纳240元(可使用4年，按每年60元收取使用费，可随时退余额)获得高清交互机顶盒。

在以上三种形式下，预计大部分用户将选择前两种形式。在第一种形式下，歌华对收回的机顶盒将如何处置是个很大的问题。我们简单按照第二种形式进行测算，即用户承担150元/台的成本。影响2009-2011年的EPS分别为-0.01元，-0.10元和-0.24元，我们就此调整了歌华这三年的盈利预测，调整后2009-2010年的EPS分别为0.36元、0.30元和0.33元，下调幅度分别为2.7%、25%和27.9%。

维持“谨慎推荐”评级

按照目前的盈利预测，2009-11年的PE分别为51、60和55倍，尽管大规模推广高清互动业务对歌华的成本够成巨大压力，但是在我们的盈利预测中并没有考虑高清互动业务对ARPU的提升，因为我们认为2009-11年，这一提升作用将非常有限，但是我们也并不排除在5年以后，这一业务爆发性增长的可能，另外，歌华同样有可能改变推广计划和推广的方式，减少对成本的冲击，再有，如果要让歌华顺利推广业务，北京市政府很可能加大财政支持力度，或者允许歌华提价。正因如此，我们仍旧维持对公司“谨慎推荐”的投资评级。 (国信证券)

歌华有线：十字战略成就长期价值10家机构评级

考虑到歌华有线(600037)增值业务的开展有可能超越预期，原有资本开支折旧摊销逐步到期，基本收视费提价实现，我们认为，公司未来盈利向好趋势不改，维持“买入”的投资评级。按照提价后2010年EPS0.62元，给予35倍PE，对应每股价格为21.7元；考虑到后续公司股价催化剂的实现将进一步提升公司的盈利和估值，提高公司目标价至23元。

高清补贴政策明朗

近期公司收到《北京市广播电影电视局关于追加高清交互机顶盒补助经费的通知》，按照市政府承担机顶盒推广经费35%的比例，给予公司12600万元补助，专项用于北京市2009年30万用户高清机顶盒补贴。

目前歌华有线已完成第一阶段的高清试验示范推广工作，提前一个月完成北京30万高清交互电视用户[FS:Page]的任务，高清推广工作进展顺利。高清互动采用不收费发放机顶盒方式，成本较大，根据公司公告显示平均每户成本为1200元，从政府获取35%的补助，另外65%需要依靠自身力量，成本按照5年摊销；根据歌华有线的目标，2010年目标完成100万高清用户，2011年完成130万高清用户，暂不考虑其他因素影响的情况下，按照2010年全年平均60万用户，2011年全年平均115万来计算，我们预计推广高清将分别增加公司成本为2010年9360万元，2011年17940万元，高清业务的大规模推动将给公司带来巨大的资本折旧压力。

我们认为，公司大规模推广高清业务带来资本支出的增加将进一步加剧基本收视费提价的必要性，单纯依靠政府补助难以有效支撑高清业务的大规模开展，企业承担的部分过多，在全国已完成数字化转换的城市都已实现提价，北京市其他公用基础设施纷纷提价的前提下，基本收视费提价的难度正逐步减少，有线收视费有望逐步回归正常化，提价的概率越来越大。

按照我们之前的测算，如果基本收视费从18元提高到25元，对2010-2011年的EPS影响分别是0.21、0.24元，这将对公司的业绩形成实质性的支撑和改善。

增值业务加快盈利步伐

歌华有线开展高清业务4个月以来，高清交互业务视频类服务使用状况良好，公司的高清交互业务也越来越被更多的人所接受，目前增值业务所占收入比重还比较小，主要是由于付费电视和互动电视的收费业务还没有大规模开展；随着2010年1月1日高清互动业务收费的启动，将会为公司形成实质性的利润贡献，用户资源的潜在价值也将会被不断的挖掘出来。

公司的付费频道已不收费播出超过2年，我们认为付费频道的收费也将会很快启动，数字电视增值业务将加快盈利贡献的步伐。

“十”字战略成就长期价值

公司的“十”字战略将逐步推动公司向规模化、综合性方向发展，未来将成为涵盖内容生产、集成、传输产业链一体化，同时进行跨区域整合不断扩大规模的综合性娱乐运营商，新成立的数字电视公司在付费频道，内容集成方面具有丰富的经验和优势，尽管目前对公司的盈利贡献有限，但未来随着运营模式的不断成熟，内容资源的价值不断提升，长远来看将对公司的业绩形成实质性的贡献；“三网融合”政策的推进将有望实质性的推进公司的跨地域整合步伐。(湘财证券 张良卫)

歌华有线获1.26亿政府补贴

昨天，歌华有线发布公告称，北京市政府为推动高清交互数字电视工程的实施，将向歌华有线提供1.26亿的财政补贴，这一补贴预计将为歌华有线在今年增加2520万元的利润。

歌华有线表示，近日收到《北京市广播电影电视局关于追加高清交互机顶盒补助经费的通知》，《通知》称，为支持北京市高清交互数字电视工程的稳步实施，按照市政府承担机顶盒推广经费35%的比例，市财政局下拨专项资金1.26亿元，专项用于北京市2009年推广30万用户高清电视机顶盒补贴。歌华有线表示，这笔补贴到账后将按高清交互机顶盒预计使用寿命5年进行摊销，因此预计增加2010年利润总额2520万元。

自2009年9月18日起，歌华有线在全国率先启动了高清交互数字电视试验示范推广工作，按照推广规划，2009年在城区重点示范小区推广30万用户高清交互电视机顶盒置换工作，2010年推广100万，2011年推广130万，累计3年完成260万户。 (京华时报 古晓宇)