与预测不一致的方面
广电网络公告了上半年业绩,2011年上半年营业收入6.95亿元,同比增长21%,净利润6,975万元,同比增长28%,分别较我们6.82亿元和6,122万元的预测高出2%和14%。业绩超出预期的主要原因有两个:(1)用户增长。截至6月底,累计在网用户达510万,较2010年底增加21万/4%,其年化增长也较我们全年6%的增长预测要快。另外,在网数字电视主终端/付费节目终端达315万/82万户;(2)利润率提升。2011年上半年毛利率较去年同期提升2.6个百分点,因为计入营业成本的运营成本和折旧成本同比增长2.8%/18.4%,幅度小于收入增长幅度。管理费用也控制得当,同比增长6%。因此,净利润率由去年同期的9.5%上升0.6个百分点至2011年上半年的10%。
其他要点:(1)上半年高清互动业务进展缓慢,公司将在下半年全面启动高清互动项目推广;(2)公司还将继续推进农村有线电视数字化整体转换,扩大农村广播电视覆盖。
投资影响
我们将2011年总体用户假设由518万提升为528万(幅度为2%),同时将2011年营业成本中的运营成本占收入比重由22.5%下调为22.2%。总体上,我们将2011-2013年预期每股盈利上调13%/9%/9%至0.25/0.31/0.39元。基于盈利预测的调整,并保持目标EV/EBITDA为11倍不变,我们将12个月目标价由9.71元上调为10.06元。维持中性评级。
主要风险:用户、ARPU值增长高于/低于预期。
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