广电网络:具有整合与被整合价值
业绩已在预期中。2009年,公司实现营业收入9.5亿元,同比增长13.9%;营业成本6.0亿元,同比16.8%;有线电视毛利率37%,同比下滑2.52个百分点;实现归属母公司净利润为7810万元,同比增长81%,对应EPS为0.18元/股,基本在市场预期中。公司拟10股转增3股。
公司基本业务数据发展良好。公司通过资产处置后,完全成为有线运营商。
截至2009年底,公司有线用户达到444.53万户,新增33.86万用户;数字用户主终端达到202万户,整转用户达到93.64万户,新增43万户;数据业务中,专网项目达到688个,宽带用户达到10.3万户;付费节目收入实现1465万元。基本业务数据发展良好。
公司优势:具有完整省网和较大用户规模,具有较好整合与被整合价值。公司在目前有线网络省网整合进程中,较早实现一省一网有线网络公司,用户规模较大,人均用户价值目前是1300元/户,比较低廉。具有较好整合与被整合价值。
公司不足:网络在西部地区和改造网络不够先进。公司有线数字化平移标准较低,这在当时具有一定现实性;但在三网融合大背景下,这些现实考量就显得前瞻性不够。另外,公司处于西部地区,直播卫星对有线用户价值有着较大冲击。
风险因素:公司治理的改善,新技术冲击公司用户的流失;三网融合对公司整合与被整合都具有较大的挑战性。
盈利预测、估值及投资评级:尽管从内生增长业绩出发,公司估值不便宜;但在三网融合大背景下,具有低廉用户价值的完整省网有线网络资源具有整合和被整合价值,为此我们仍然维持公司增持评级,风险激进型投资者仍可以重点关注。广电网络(10/011年EPS 0.21/0.25元,10/11年PE 69/54倍,当前价13.66元,增持评级)。
武汉塑料:湖北有线借壳将开启有线网络融资浪潮
1.事件
武汉塑料发布公告,公司与楚天数字、楚天襄樊、楚天金纬、武汉有线、武汉广播电视总台、中信国安和武汉经开签署重大资产重组框架协议。协议内容包括:①、武汉塑料拟与楚天数字进行重大资产置换,拟置入楚天数字全部资产及负债扣除17,500 万元现金后的余额,拟置出武汉塑料全部资产及负债;②、武汉塑料以非公开发行股份的方式向楚天数字购买其与武汉塑料资产置换差额部分;同时以非公开发行股份的方式分别向武汉有线、市总台、中信国安购买其拥有的武汉广电数字网络有限公司(以下简称“武汉广电”)26.75%、26.25%以及47%的股权;向楚天襄樊、楚天金纬购买其全部资产及负债;③、楚天数字以置换出的武汉塑料全部资产及负债以及17,500 万元现金协议收购武汉经开持有的武汉塑料4,032 万股存量股份。
公司非公开发行股份数量约为20509.62万股,发行价格10.4元/股,拟注入资产预估值为230500万元。
2.我们的分析与判断
承诺在半年内注入的资产湖北省广播电视总台等相关重组方拟将上市公司打造成为湖北省有线电视网络资源的整合平台,并承诺将在本次交易完成后半年内启动将其拥有的有线电视网络运营、数字电视等可能与上市公司构成潜在同业竞争的业务资产全部注入上市公司事宜,从而完成全省网络资源整合,实现“全省一网”的整体战略目标。
湖北省潜在有线网络资产整合的规模湖北省有12个地级市、1个自治州和3个省直辖市,此次注入的有线网络资产主要覆盖武汉、宜昌、荆州三个地级市以及天门、潜江和仙桃三个省直辖市。有9个地级市和1个自治州的有线网络用户还没有被整合进入上市公司。
2007年湖北省一共拥有650万有线电视用户,我们预计近2年新增用户规模约70-90万,也就是目前湖北省约有720万-740万用户。上市公司拥有的用户规模约340万户,湖北省剩余未收购的有线电视用户规模约400万。
业绩预测与估值我们按照三种情况来对公司进行估值:
①、按照此次资产注入的业绩公司此次重组后股本约3.8亿,2010年净利润预计1.3亿元,2010年EPS约0.34元,按照目前有线板块40-50倍的PE区间,合理估值为13.6-17元。
①、假设公司半年内增发收购母公司拟注入资产这部分资产的所有者权益2.27亿元,资产评估增值提升30%至3亿元,09年合计净利润3587万元,假设按照15元增发价收购资产,2010年净利润4000万元,那么增发后公司股本为4亿股,净利润1.7亿,EPS提升到0.43元,按照30-40倍的PE,合理估值为12.9元-17.2元。
②、假设公司增发收购湖北省全部有线网络资产从用户数的角度考虑,假设湖北省上市公司以外有线资产规模与上市公司目前拟增发收购资产规模接近,总规模约25亿元,剩余地市有线网络盈利情况肯定要弱于武汉市,假设其他地市的净利润情况相当于拟收购资产的70%,净利润约9100万元,增发价18元,那么增发后公司最终股本为5.38亿股,净利润合计2.6亿元,EPS0.48元,按照30-40倍的PE,合理估值为14.4元-19.2元。
对整个有线网络板块影响利弊分析:上市公司融资地位加强
从整个行业来看,多个有线网络公司上市不利于有线网络的全国性统一整合l 湖北有线借壳上市说明有线网络运营商具有很强的资金需求l 如果全国一张网的整合预期下降,意味着现有有线网络上市公司跨区域整合的机会提升,有利于提升整个有线板块的估值水平
歌华有线:公司投资2000万涉水购物频道
电视购物的格局正在迅速改变。之前靠走新、奇、特产品路线的橡果国际、七星购物在国内没有自己的渠道,当广电系发力进入这一蓝海市场的时候,电视购物的市场迅速被拥有广电系统背景的快乐购、东方购物等抢占,现在歌华有线也借助合资公司正式参与了这一战局,国内的电视购物的前景值得期待。
从2009年至今,快乐购的扩张最为迅速。到目前,快乐购已在全国69个区域市场-- --包括北京、广州等战略要地入网落地,。快乐购目前已经覆盖了全国300多个地级市的三分之一,并且以每年10~20个城市的速度落地。在2010年3月31日,快乐购从弘毅投资、中信产业投资基金、红杉资本三家机构共计获得3.3亿元的投资,这其中大部分将用于在全国的继续扩张。预计快乐购将可能在2010年年底或明年初上市。
歌华有线的合作方台湾富邦媒体科技公司在台湾电视购物领域,已开展运营近五年,其电视购物品牌“富邦MOMO”在台湾拥有很高的知名度,是少数运营3年内实现盈利的电视购物公司之一。目前富邦每天向台湾500万收视户全天24小时播送节目。
公司的收益来自于两方面。合资公司如果做大,公司在三年之后可以按照现在的价格进行增资,向富邦购买其持有的合资公司20%股权,即可以最终拥有合资公司40%的股权。另一方面,合资公司成立后,每年将向公司支付有关频道覆盖费及传输费,包括以频道所覆盖的北京市数字电视用户数为计费依据的费用,以及根据上一会计年度营业收入提取的不同比例的费用。同时[FS:Page],其他的电视购物频道要在北京落地,也需要向公司缴纳相关的落地费用。
预计2010年至2011年,歌华有线每股收益为0.33元和0.37元。
电视购物领域是公司未来收入和盈利的增长点,未来三网融合还会有更多的业务开展,这能够给公司带来更多积极的影响。我们给予“增持”的投资评级。
风险:合资公司将面临快乐购等全国性购物频道的激励竞争。
天威视讯2010年一季报点评:期待整合中迎接三网融合
业绩基本符合预期。2010年1-3月份,公司实现营业收入1.90亿元,同比增长6.5%;营业成本1.28亿元,同比增长9%>税前利润为2245力一元,基本与去年同期持平,山于税率影响,归属母公司净利润为1703力一元,同比略为下滑7.6%,对应EPS为0.064元/股。主要同比差异在营业收入差160力一。
收入仍保持平稳增长,显示各项业务处在向上过程。应该看到在目前存量有线用户基本不变基础上,公司收入仍然保持平稳增长态势,这表征出公司各项经营核心指标仍处在积极向上发展的苗头。
二网融合与有线网络整合:成为公司未来发展重要催化剂。广电总局在2009年7月份发文进一步强调有线网络整合进程,2010年国家进一步推进二网融合进程,公司在2010年存在二网融合重要试点、关外整合大概率完成、以及在广东省网整合中处在重要节点,多重利好的桑加,这些成为公司未来发展重要催化剂。
风险因素:公司整合深圳关外有线网络资源规模与进程具有时间上的不确定性;增值业务拓展进程与深度,将影响公司未来的投资价值;新技术的出现对公司业务模式带来一定冲击。
盈利预测、估值及投资评级:在二网融合推动下,整个广电行业的户均ARPU值与产业总收入处于较低水平,付费电视庞大的市场消费潜能正在逐步释放,我们看好质地优良并同时短期期望有利好的有线广电公司,我们维持公司10/11/12年盈利预测,维持目标价与买入投资评级。大威视讯(10/11/12年EPS 0.36/0.73/0.79元,10/11/12年PE 79/39/36倍,当前价28.45元,目标价35.11元,买入评级)。
东方明珠:东方有线收视费提价对东方明珠形成远期利好
上海目前约有 60 万居民用户实现整转,市文广局计划在2010 年底基本完成包括徐汇、长宁、普陀、闸北、虹口、杨浦、黄浦、卢湾、静安和浦东部分地区在内的中心城区250 万有线电视用户的整体转换,并选择其中的50 万户实施NGB(下一代广播电视网)建设。
我们认为,上海此次收视费调价对东方明珠 （600832 股吧,行情,资讯,主力买卖）短期业绩影响有限,长期利好。按照每用户免费配置2 台机顶盒,假定每台机顶盒成本350 元,再加上450 元/户的线路改造成本,2010 年东方有线要完成剩余190 万用户整转的资本支出约为21.85 亿元,未来5 年每月每户摊销约19.16 元。在收视费暂不上调的2010 年,东方有线居民用户收视费收入与资本支出之间存在较大缺口,这一缺口可能导致东方有线2010 年基本收视费业务亏损;2011 年以后每户23 元每月的新收费标准将会弥补资本开支的摊销,使此项业务扭亏。东方有线09 年上半年实现收入6 亿元,净利润2220 万元,东方明珠直接持有东方有线39%的股权,确认此项投资收益865.8 万元,占东方明珠净利润3.5%。但东方有线大幅资本开支在未来5 年结束摊销后,将迎来毛利率的大幅提升,同时高清、互动、数据、增值业务的全面开展将提升ARPU 值;东方明珠投资收益未来有提升空间。我们预计东方明珠09-11 年每股收益分别为0.16 元、0.18 元、0.20元,维持中性评级,上海收视费调价自 2011 年1 月1 日实施,我们考虑可能与上海数字化整转率较低(上海不足24%,而全国平均已达到37%),以及2010 年上海世博会的召开有关。在广电总局制定的数字化平移时间表的约束下,各地都将加紧调价步伐同时加强收费管理,在运营商与用户利益之间寻求平衡,全速推进有线数字电视的整转。
我们维持对另一具有收视费调价预期的歌华有线 （600037 股吧,行情,资讯,主力买卖）的增持评级,歌华有线在低收费(18 元/户/月)情况下已经完成216 万户的数字化平移,与同类上市公司比较,公司的资产盈利能力最前、财务负担最轻、毛利率比肩数字化平移最早的天威视讯,反映了公司成本控制卓有成效。一旦提价将直接改善公司现金流、提升盈利。我们预计歌华09-11 年每股收益分别为0.34 元、0.36 元、0.39 元。根据我们的测算,如果北京数字电视收视费在明年中期提价至23 元/月,维持公司现有毛利率水平,歌华2010 年每股收益有望提升至0.40 元。我们上调歌华有线的目标价至16 元,维持增持评级。
电广传媒:创投高收益支持有线网络大整合
电广传媒公布了09年年报,2009年公司实现营业收入41.75亿元,同比增长24.58%;归属于上市公司股东的净利润为2942万元,同比增长37.94%,每股收益为0.07元,每股净资产为4.81元。利润分配预案为向全体股东每10股派发现金红利0.2元(含税)。
投资受益弥补成本费用增加09年营业成本31.7亿元,比上年增长36.0%;09年销售费用为3.09亿元,同比增长70.57%。成本费用的增幅高于收入的增幅。由于计提坏账准备和存货跌价准备增加,使得09年资产减值损失增加111%到5723万元。而投资收益2.22亿元对净利润起重要贡献。
省内有线电视网络整合稳步推进 2009年公司有线电视网络业务实现收入86,747万元,比上年增长1.1%。控股子公司湖南有线集团的有线电视用户总数达到337万户,总计发放机顶盒达到267万台。公司同时公告,有线集团拟对韶山19家网络公司的股东进行增资扩股。19家网络公司的股东以其所在网络公司的股权出资认购有线集团新股,各网络公司成为有线集团全资子公司。增资扩股完成后,电广传媒将拥有湖南有线集团61.76%的股权,省有线网的股权架构经过整合以后更为明晰。我们预计2010年将完成中信国安“四市一县”网络公司加入湖南有线集团,基本完成全省一张网,实现湖南省内有线网的整合。
有线网络处于投入期使得毛利率下降 有线网络业务09年毛利率为46.3%,比上年下降了17.09个百分点。原因是公司推进有线数字电视整体转换工作,同时加大了对省内有线网络的整合力度,相应费用比去年同期增加。由于目前还处于数字电视转换的投入期,因此有线网络的短期利润率仍可能会有较大的波动,但这不能掩盖有线网络的长期价值。
有线增值业务开始起步 09年有线电视增值业务收入超过6000万元。
引进了60多套标清付费节目并开始营销,同时10多套高清频道同样进入宣传推广阶段。公司在争取湖南成为三网融合的试点地区。我们预计2010年增值业务的发展将使有线业务收入的增长提速。
省外有线投资有望取得突破 公司积极推进向省外跨区域发展,目前已与多个省市网络公司进行紧密沟通,有的已取得较大进展。同时,公司也与国家开发银行签署了一[FS:Page]项额度为197亿元的《开发性金融合作协议》,以用于公司有线电视网络跨区域发展。此外公司将投资设立华丰达晨(北京)投资基金管理有限公司,构建专业的私募股权投资基金平台,发起设立数字电视股权投资基金等产品。我们预计2010年省外有线投资有望取得突破。
创投投资进入密集收获期 公司09年减持了拓维信息522.14万股,获投资收益1.59亿元。目前公司还持有拓维信息1814万股。公司投资的圣农发展、亿伟锂能、爱尔眼科、网宿科技、蓝色光标已经成功上市,和而泰智能控制、北京数码视讯也已经通过证监会审核,即将发行。公司目前持有的这些已上市和即将发行上市的股票的按市值估算大约在20亿元左右。而还有多家投资参股的公司上报上市材料的过程中。
创投基金管理业务将成未来新利润来源 子公司达晨创投的过往业绩表明了是国内最优秀的创投公司之一。2009年,达晨创投全年共利用自有资金及创投基金完成22个项目的投资和4个项目的二轮增资,投资额5.44亿元。截至2009年底,达晨累计投资项目59个。达晨创投在2009年发起设立了达晨银雷基金、达晨创富基金,并与湖南信托合作发行了3期创投信托计划。我们预计创投基金管理业务在未来5年中会获得巨大的发展,在自有资金投资以外,基金管理业务将成为新的利润来源。
广告业务稳定增长2009年,公司共实现广告业务收入30.92亿元,同比增长36.95%。公司与湖南广播影视集团下属频道续签了《广告经营合作协议》,各媒体广告经营收入继续按广电集团85%、电广传媒15%的比例分配,代理期间为2010年1月1日至2011年12月31日,因此广告业务的毛利率稳定。我们预计2010年广告收入会维持较高增长。
其他业务价值尚待挖掘2009年公司的影视节目制作发行收入为3733万元,但毛利率大幅下跌到只有4%。公司控股的湖南国际影视会展中心有限公司由于折旧及财务费用较高导致继续亏损。公司控股49%的长沙世界之窗经营状况良好。09年实现收入7884万元,净利润601万元。
房地产业务预计在2010年不会有新开工项目,不过公司计划整合更多土地资源。
投资建议：我们预计未来公司可能会适时出售一些已上市股权以补充有线业务的投资需要。公司出售已上市股票的时间和金额在很大程度上决定了净利润情况。 我们预计2010年到2012年的每股收益将分别为0.37元、0.52元、0.61元。基于公司业绩提升的高弹性和实际控制人湖南广播电视集团推进上市平台的可能,维持 “审慎推荐”评级
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