业绩平稳增长,略低于预期
天威视讯2009年实现营业收入7.56亿元,同比增长6.38%;营业利润8,758万元,同比增长19.36%;实现净利润7,775万元,同比增长2.68%;全面摊薄后EPS为0.291元,业绩平稳增长,基本符合市场预期,略低于我们预期(我们预计09EPS为0.31元)。 收入增幅低于我们的预期,我们估计主要是由于增值业务的开展并未达到我们的预期;营业利润的增速高于营业收入的增速,前3季度营业利润同比出现负增长,而全年出现了大幅度增长,我们判断主要是由于去年4季度的营业利润较低(只有去年其它季度的一半左右),今年4季度回复正常,且期间费用率有所下降;而营业外收入的减少以及所得税率的上升带来了净利润增速低于营业利润增速。
互动电视用户发展超预期,开启实质性盈利贡献之旅程
截止到09年底,有线宽频在网用户数为28.07 万户,付费电视和互动电视终端分别为5.29万个和12.60万个(其中高清交互电视用户终端数为5.65万个),而去年底互动用户仅为5.19万个,互动电视用户增速超过我们的预测,主要是高清业务的推动。公司致力于付费电视和互动电视的发展,积极探索有效的商业模式,付费电视和互动电视节目量的大幅增加为更好的推广增值业务奠定了良好的基础,我们相信未来随着人们收视习惯和观念的形成以及规模效应递增的影响,付费电视和增值业务将成为公司发展的重要动力,增值业务的潜力很大,尤其是在深圳这样发达的地区,规模增加将有效缓解成本压力,形成良性循环的趋势,从而真正提升有线运营商的投资价值。
估值及投资评级
基于我们对公司增值业务发展的预期以及折旧摊销到期形成对业绩的实质性贡献,我们上调公司10-11年EPS至0.40和0.66元,对应目前的股价PE分别为66、40倍,鉴于公司目前的股价水平已经较好的反映了公司未来的成长预期,估值水平较高,但考虑到10年关外资产整合是大概率事件,将有效提升公司的价值,我们维持公司“增持”的投资评级。未来股价的催化剂主要来自于(1)关外资产收购的实质性进展;(2)价值链的延伸带来的机会 (3)增值业务超预期 (4)与电信运营商的合作:渠道共享,多业务捆绑营销、宽带业务合作,错位竞合等。风险在于资产整合进程的不确定性。
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天威视讯的未来增值业务值得关注，作为一个2009年一季报稳定增长的公司，未来增值业务还可能会超出预期。第一创业发布季报研究报告称，天威视讯2009年一季报稳定增长2009年1季度公司实现营业收入1.78亿元，同比增长5.37%；归属于上市公司股东的净利润为1844万元，同比增加1.5%，每股收益为0.07元，每股净资产为4.53元。公司预计2009年1-6月的净利润同比增减变动幅度小于10%。现金流充沛2009年一季度的经营活动现金流净额5761万元，每股经营活动现金流为0.22元，货币资金从2008年底的5.86亿元增长到2009年一季度末的6.34亿元。由于公司已经完成了数字电视的整体转换
天威视讯、广电网络今日表示，两公司将分别出资1300万元，各认购深圳市茁壮网络股份有限公司新增发股份130万股。不过，天威视讯独立董事陈小洪出于对投资前景的担忧，对此项决议投了弃权票。公告显示，茁壮网络拟增发新股860万股，天威视讯、广电网络以现金方式认购其中的130万股股份，每股认购价格为10元，认购价款总额为1300万元。此次增资完成后，天威视讯、广电网络在茁壮网络股本中所占的比例均为1.55%。不过，天威视讯独立董事陈小洪对此投资投了弃权票，其理由是该项投资不是公司的主业，且茁壮网络是否能上市存在不确定性。据悉，茁壮网络的主要业务是，为网络运营商定制开发iPanel软件产品，开发完成的功
再次对外投资，战略悄然转型自6月26日完成首次对外投资后(投资1300万元，参股茁壮网络1.555%的股权)，不足1个月，天威视讯再次策资600万元，与深圳市震华高新电子有限公司共同成立合资公司(暂定名为深圳市天华国际传媒有限公司)，占比60%，从事频道运营和节目集成业务。关于投资茁壮网络的意义，参见我们的报告《投资规模不大，长远意义不小》，本次投资再度显现了天威向数字电视上游进军的战略转型。与前次投资不同，此次成立合资公司的区别在于：(1)持股比例达到60%，能够决定公司的经营，而前次1.555%的持股比例，仅仅扮演参与者的角色。(2)财务上，此次投资可以并表，而前次投资只能采取成本法核算。
评论:长期来看,明确有线电视业务公益部分和市场部分的不同定价方式,是有线网络产业化的必由之路。《通知》指出,“有线电视基本收视维护费实行政府定价;有线电视增值业务服务和数字电视付费节目收费,由有线电视运营机构自行确定。”市场的交给市场,付费电视业务和增值业务交由有线网络自主定价,有利于有线网络根据市场需求,自主推出产品和增值业务,实现差异化经营和弹性发展,长期来看,对产业化构成实质利好。借鉴电信行业发展经验,其产业化过程也一直面对政策对各种不规范收费的治理,但政府赋予其的产业和市场主体地位最终成为电信行业大发展的核心动力。短期来看,有线网络上市公司收费相对规范,基本不受影响。《通知》要求“各地
